Kaku K

<2020年11月のコメント再掲> アントはサブプライムローン(花唄&借唄)債権をABS=資産担保証券化によってオフバラ→キャッシュ化し、そのキャッシュを再びサブプライムローン事業に充ててABS発行、という自家発電方式でサブプライムローン事業を急拡大させて来ました。日本でも話題になるダブルイレブンでは若年層が花唄で大量消費します。そしてアントのサブプライムローン債権のABS化比率は実に98%以上です。 要するに「外部から調達した資金を貸すだけ貸しまくった挙句に証券化でオフバラした後はデフォルトしようがしまいが知ったこっちゃありません」というモラルハザードが貸手側に生まれます。アリペイの信用スコアに基づいてクレジットリスクは管理されていますが、信用スコアのアルゴリズムはアリババのブラックボックスなのでデフォルトリスクは客観的に評価出来ない点も問題です。 つまり、証券化前提でサブプライム層に住宅ローン貸しまくった末のデフォルト連鎖で引き起こされたリーマンショック、と同じ火種をアントは中国の資本市場にバラ撒いているのです。 中国全体の貸出の4割を占めると言われるシャドーバンキング=ノンバンクによる信用創造は不良債権の温床となっており、中国金融当局も最近様々な規制を打ち出しています。P2Pレンディング撲滅もその一環。アントにモロに関係するのはいわゆる4倍ルール：①貸付金利のLPR×4倍キャップ=年利約15.4%(8/20以前は24or36%)、②発行ABS総額の純資産×4倍キャップ。しかしアントは純資産の14.65倍に相当する5000億元超のABSを直近4年で既に発行しており、暫く当局の要求水準には達しないでしょう。予想に反して11/24に200億元の追加ABS発行が当局に承認されましたが、皮肉にも上場が更に遠ざかりました。 で、この規制に伴うアント事業資産価値の毀損が史上最大規模のIPO後に起こったとしたら、公募価格でアント株を掴んだ一般投資家の多くに甚大なダメージが生じます。IPO後に株価が90%以上暴落したペトロチャイナショック時は共産党を非難する声が国内で強まり(中国では投資は自己責任という概念が浸透しきっていない)、当局はこの二の舞を避けたいのです。

権威主義が長所=機動的国家資源配分を発揮し発展する前提は権力者の理知性=rationalityが保たれること。特に市場介入のタイミングとやり方がポイントになる。習近平は政治思想や統率力はあるが経済センスに乏しい。経済政策は不仲の李克強の守備範囲だが、権力に固執する習近平が李克強の影響力を排して経済政策への関与を強めるほど、つまり習李矛盾が表面化するほど市場の歪みは大きくなる。権力維持が目的化した独裁者が徐々に理知性を失うのは歴史が証明している。散々泳がせてから〆るのが中国のやり方とは言え、最近の産業政策はやはり全体主義色が強く急進的過ぎる感は否めない。

規制リスクは政府の匙加減次第だしVIEスキームのフォーマットは同じなので、年次報告には「リスク有り」の定型文を各社載せるのが関の山かと。意味なさそう。

買収金額112億円に対しのれんが100億円!?みずほからのdebt40億円+APのPIPEsA種種類株75億円+Coleman経営陣へのB種種類株13.8億円。既に単体で収益化しているColemanとのPMIは仮に失敗してもダウンサイド無しとの判断か?希薄化3割程度なら市場期待爆上げでカバー出来そうな勢い。

いやいや中国は気まぐれで政策運営する程アホではない。あの国の一挙手一投足には全て明確な意図がある。独禁法関連は今まで野放しだったところに一気に抜本的規制を導入したので振り戻しが大きいだけ。ルール整備としては極めて健全。際限なくABS発行によるオフバラでcredit riskを徒に増やしてきたアントも確かに規制される必要があった。シリーズZまで資金調達しながら未だにキャッシュバーンしていることに痺れを切らしたVCからの早期IPO圧力に耐えかねて中国当局を出し抜く形でステルスIPOを強行したのは完全にDidi側の落ち度。 国内金融緩和で飽和したマネーをVC経由で燃やして事業規模を膨らませた後にVIEスキーム使ってアメリカで資金回収→失速、という不健全な流れに終止符を打ち、ADRクソ株を掴まされる情弱を減らす、という意味ではポジティブな話では？？今後はある程度黒字化の目処が立つマトモで持続的なビジネスモデル確立して科創板使えよ、と。 アメリカもアメリカで、そもそもPACOBの監査記録開示要求を拒否することを許しながら中国ADRのNY上場を許したのは、アメリカでの上場ゴールを目指す中国企業のIPO手数料に目が眩んだWSの打算。 2017年に中国行ってからずっと違和感を感じていた歪みがようやく正常化に向かっているな、という感じ。

抑えるべきポイントは2つ。 ①少子化対策 産児制限撤廃となっても受験競争が激しく教育コストとストレスが高すぎるので子供を複数設ける余裕がないのが実態。今回の双減政策=中国版ゆとり教育には、科挙以来の中華の伝統であるハイパー詰め込み式受験制度を抜本的に改革することで青少年への心理的負担と教育コストを削減し、少子化を防ぐという壮大な狙いがある。予備校非営利化はその一手。 ②カリキュラム統制と民業刈り取り 民間資本主導で成長してきた産業を政府資本が後出しで呑み込む、という中国では珍しくもない光景の一つ。今まで民間の教育事業者が提供してきた課外授業は今後公立学校と政府が認可した非営利組織が担うことになっている。つまり、カリキュラムの政府統制と政府系による民間サービスの代替。 中国Edtechもご多分に漏れずは過当競争でプライシングがバグっており、元々各社赤字垂れ流し状態だったがここで致命傷を喰らった形。こういう民業圧迫が一夜にして起きるのが中国最大のリスク！