山岡 浩巳

ついにその日が、、という印象です。高速化への夢と意欲に満ち溢れた、大好きな車両でした。 先頭車ドア問題とか円筒形による室内制約とか電力消費などさまざまな制約も、ファンにとっては「でも速く走りたい！」という未来への想いがかき消してくれるような車両だったと感じます。 残された期間、「世界最速の各駅停車！」として、こだま運用での勇姿を見せ続けて頂きたいと思います。

政策の評価は完全Exit後に歴史によってなされると思いますし関係者は自制すべきとも思いますが、黒田前総裁が、インタビューでも言及されているマリオ・ドラギさんと本当に良好な関係を築いておられた事は、強く印象に残っております。 どちらも財務省出身の中央銀行家ということで、傍で拝見していても本当に心の通じ合った仲間だなと感じました。（イタリア人政策当局者との強い信頼関係という意味では、福井元総裁とパドア-スキオッパさん以来ではないかと。） このような信頼関係は、日銀とECBとの実務レベルでの協力にも大きく寄与したと感じます。

新興国・途上国において「リテール型」のCBDC(中央銀行デジタル通貨）の実験が行われてきた一つの理由として、国際ブランドによるクレジット&デビットカード手数料が高いという国内事業者の不満が根強く、これを競争圧力をかけることで引き下げたいという狙いもありました。 例えば、2017年にCBDC”e-Peso”の実験を行ったウルグアイは、南米諸国で一般に高いカード手数料に競争圧力をかけたかったという意図を語っています。 https://www.bis.org/events/eopix_1810/licandro_pres.pdf この問題は、新興国・途上国の金融インフラの動きを理解する上で、意外と重要なファクターと思います。

報道の本筋を外れますが、中央銀行デジタル通貨（CBDC）へのマイナス金利賦課の可能性を巡る議論を日本で先駆的にフォローしておられたのは植田先生です。ご関心のある向きは、例えば以下の2016年のコンファレンス（最終17頁）をご覧下さい。 https://www.boj.or.jp/research/conf/data/rel161201a8.pdf この議論は元々、イングランド銀行が2015年に仮想実験として提起した上で、実務的にはこれを否定しています。その主な理由は、 ・現金が残る以上、CBDCにマイナス金利を賦課すれば人々は現金を選好するだけ（⇒わざわざCBDCを発行する意味が無くなる）、 ・人々が持つおカネの名目価値を当局が一方的に削減する行動が、経済やコンフィデンスにプラスの効果をもたらすかは疑わしい、 などです。 植田先生もこれらの議論を熟知した上で、上記コンファレンスでは 「突拍子もないことから申し上げれば、国民皆が中央銀行に口座を持つような世界では、 ―政策自体の良し悪しは別として― 名目金利のゼロ制約を超えてマイナス金利を深堀りしていくことが、技術的にはやり易くなるかもしれない。そのうえで、中央銀行等の公的な主体が、決済サービスを踏み込んで提供していくことについては、競争やイノベーション、効率性への影響といった潜在的コストの問題も考える必要が出てくるように思う」と、敢えて「政策自体の良し悪しは別として」、「技術的には」といった留保付きで解説しておられます。ややテクニカルですがご参考まで。

元バーゼル委、および元金融市場調節担当の立場から、いくつかテクニカルな面のみ、申し述べさせていただきます。 ・農林中金は「国際統一基準行」であり、バーゼル自己資本比率規制の対象となる「銀行」です。この観点から、リスクウエイトがきわめて高く「キャピタルを食う」エクイティ投資は自ずと制約を受けますし、系統預け金に対して定期的にリターンを出さなければならない立場上、どうしても米国債のようなデット投資を中心とせざるを得ない構造にあります。 ・系統預け金はいわば、ＪＡバンク単体で地元では運用しきれない余資が農林中金に上がってくるものですので、農林中金がこれを地域向けの融資に充てることにも制約があります（⇒ＪＡバンクと競合してしまう）。この面からも、マーケット運用が中心となります。 ・メガバンクは海外でも店舗網を持ちリテール業務も行っていますが、農林中金はその性質上、海外業務はリテール皆無で市場運用に特化した形となります。このことは、米国のFHC（金融持株会社）免許を最初に受けた邦銀が農林中金であったことの背景でもありました。一方で、海外においては調達も含めマーケットリスクに晒されやすいことにもつながります。 いろいろ大変ですが、頑張って頂きたいと願っております。

IMFの4条協議のプレスリリースは、4条報告書に関し24理事室が見解を提出し、これを踏まえて事務方が執筆します。実際に殆ど出なかった見解をプレスリリースに書いてしまうとさすがに理事会で怒られるので、それなりに各理事室の実際の見解を踏まえたものです。この中で、変動相場制の意義を改めて再確認するような文言が織り込まれるのは、ちょっと珍しいことかなと感じます。 もちろん、財務省は介入に際し、あくまで急激な変動に対処するものと説明し、「円高」「円安」といった水準判断に関する文言は一切使っていませんし、植田総裁も「為替レートが『物価に影響を及ぼすのであれば』政策対応の事由となる」と説明しておられます。このように今の政策当局者が国際的なマクロ政策の共通理解を熟知しておられることは良かったなと感じます。

IMFのOBとして、テクニカルですが内容について一点。 変動相場制を採る先進国において為替介入は極めて限定的な手段であるべきという事はIMFも共有する共通認識ですが、同時に、IMFは主権国家に政策を「命令」する主体ではありません。したがって「介入は半年間に3回まで」といったルールをIMFが定めることはありません。 IMFの考え方はPrinciples for the Use of Foreign Exchange Interventionに纏められており、その記述は以下の通りです。（https://www.imf.org/en/Publications/Policy-Papers/Issues/2023/12/20/Integrated-Policy-Framework-Principles-for-the-Use-of-Foreign-Exchange-Intervention-542881） FXI should be used only when shocks are assessed as large enough to approach the tails of the distribution.(介入は過大な変動への対処としてのみ用いられるべき） FXI should not be used as a substitute for warranted adjustment of macroeconomic (monetary and fiscal) policies.(介入は金融政策・財政政策の代替として用いられるべきではない） FXI should be integrated within the overall policy response.（介入は政策運営全体と整合的であるべき） これらはあくまで、世界の政策当局者が共有する常識的理解を記述したものです。

全くどうでもいいことですが、記事の写真がバーゼルではなく、フランクフルトのECBになってます（笑）

ジェフ・ギブス選手、あの身長、あの年齢でしかもPF(4番）！まさにMr.Incredible、信じられないくらい凄い選手です。多くの日本人リバウンダーに夢と希望を与え続けてくれている選手だと思います。

当局側の事務方が原稿や想定問答を書く際には「メディアにどこを切り取らせるか」は当然気にします。報道されている発言も、当局側は「あくまで『物価に跳ねれば』と言っているのだからオーソドックスな政策運営の考え方の範囲内」と言うでしょう。一方で、受け止める側の相当数が「『緩和継続』を強調していたマイナス金利解除前とは変わってきたな」と受け止めるのも当然と感じます。 問題は、メディアを通じた刷り込みの手法を多用し過ぎると、メディアや市場が総裁発言の一字一句に過度に注目し、それがボラティリティを高めかねない、ということかと思います。 「普通の政策」に戻ったのであれば、説明も中央銀行としての「普通の説明」、すなわち、政策委員会から正式に公表される物価見通しと物価目標などの相対的関係を中心に据え、それ以外の発信は慎重に行うといったコミュニケーションに徐々に移行していくことが、長期的には望ましいと感じます。