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コングロマリットディスカウントではないが、複雑であるがゆえにわかりにくく、資本市場からモテないが(おおむねPBR<1)、事業リスクは低く(おおむねβ<1)、権益ビジネスによる上納金=出資先からの配当金で安定的に利益を出しており(おおむね一人あたり利益>6,000万円)、ゆえに年収は高い(おおむね一人あたり年収>1,300万円)。よく構造がわかる記事ですね。

伊藤忠のROEやROICがそこまで高い(ROE=16.9 vs 資本コスト6.7、ROIC 8.2 vs WACC 4.0)のは意外でした。たしかに、伊藤忠は非資源へのシフトを一番積極的に進め、ベンチャー投資も一番うまくいっているイメージがあります。

閑話休題でいうと、外資系コンサル・証券会社も、年収ランキングや合コンランキングでは比較的上位にあがってくるけど実態はよくわからない、ミステリアスな業種。こちらはほとんどが非開示だから仕方がないですが。まぁ、どの市場(資本市場、労働市場、製品市場)でモテるかは性格が出るということですね笑
私は大学卒業後、社会人4年目まで三井物産ラグビー部でプレーしていました。商社リーグ優勝を記念したニュージーランド遠征にも連れて行っていただき、大変良い思いをさせていただきました(日本代表がオールブラックスには永遠に勝てないと確信したのもこのときw)。

また、三井物産でプレーしていたことが縁で、お嫁さんも三井物産で調達しています。バンカー時代は商社の案件を手掛けたこともありまして、総合商社とは浅はかならぬ関係、そして、特別な思い入れがあります。

そう。いろいろとお世話になっていて、大手町には足を向けて寝られない人間です。

20代前半に監査法人という地味な業界に身を置いていたため、一緒にプレーしていた商社マンが私には眩しくキラキラと輝いて見えていました。

昔も今も華やかなイメージ。そんな総合商社ですが、ファイナンスのアングルから見ると、なんともミステリアスな存在です。

相手の気を引こうと、公表されているデータとにらめっこするも、 捉えどころがありません。たとえるなら、 なかなか正体を見せない一筋縄には行かない謎めいた女性です。

ただ、総合商社を理解することは魅惑的なファイナンスのエッセンスを学ぶことにもなりますので、初学者がじっくり堪能するためのお作法風にまとめてみました。

カフェタイムにリラックスしながらご笑覧ください♪
田中さんとディスカッションをしながら、商社の財務について分析してもらいました。とりわけ面白かったのが、ボラティリティについて。丁寧に数字を拾った結果、「商社=ハイリスク」のイメージが一転しました。

また、商社株の評価が低い理由に資産効率の悪さが挙げられますが、ROEは決して低くなく、株主資本効率は悪くありません。ではなぜ商社が投資家から嫌われるのかという点についても、本文中で触れています。

田中さんに詳しく解説してもらいつつも、できるだけわかりやすくを心がけ、専門的で難しすぎる部分は削りました。それでも1万字に及び、その文字数だけで「わかりづらい」商社を紐解くことのハードルの高さを痛感します。
日本の商社とお仕事をさっせてもらって感じたのは、日本の商社は投資銀行であり、トレーダーでもあり、時にはIT・EPC企業でもあることです。
また新興国の国造りから食い込んでいくケースもあり、事業リスクに加えてカントリーリスクも取っていることから国の成長も取り込んでいてリターンも高い。特に、国や国営企業に食い込んでいくというのは長年の信頼の蓄積が必要で他社には簡単に真似はできず商社にとって重要な無形資産であると思う。記事の最後の方に出てきますが、この「信頼の蓄積」という点が「商社」が日本特有のビジネスモデルたる所以かもしれないです。

記事にプロジェクトファイナンスができます。ここでは詳細を説明することはできないので省きますが、プロジェクトファイナンスは基本的にはノンリコース型なので正しく商社のリスクを低減するやり方の一つです。
「高年収」という俗っぽいタイトルをつけながら、記事の7割は財務の内容という田中さんらしい(?)お茶目な構成の記事でした。商社のビジネスは一言で言えば「権益」ビジネスというのはその通りだし、持ち分法ピックアップで利益を作っているのもそうだと思いますが、それを実現しているのは「頭は良いが情報感度とコミュ力が高くアグレッシブに動く人」が「ブランド力と資金力」でその力をレバレッジして権益を抑えにいっているから、というのが自分の理解で、「頭は良いが行動力がある」という人が希少であるからこその強みという意味ではリクルートと通じるところがあると思っています
朝からふわっとやわらかい例えのオンパレード。
わかりやすくてくすっと笑わせていただきながらも、
ちゃんと中味もしっかりとしてて、おもしろかったです。

中小企業しかり、上場企業でも貿易にあたって商社を通して実務をする、
直貿間貿の比率ってまだまだ高いですよね。
個人的にはこれが日本の労働生産性の障壁だと思ってるんですけど、
とはいえ、災害リスクにおいては、GNNで救われてきた企業も多いのかなと思ったり。

新入社員のころ、、商社ってセクターは海外にはないと知った時は衝撃だったなーっと思い出しました。
昨日の下記記事での三井物産安永社長の「僕らは縦をいくら強くしても、それぞれのセグメントは、世界レベルでは中小なんですよ。束ねてるから大企業だけど、グローバルスケールでは、鉄鉱石とLNGを除けば中小です。」という言葉が印象的。
それが分散して一定の利益を継続的に出していても、コングロディスカウントの要因でもある。株価をExxon・BHPという資源系と三菱商事・三井物産で2007年頭から比較すると、最近の資源価格の下落を受けてExxon・BHPは-25%ほどに対して、その影響が少なかった両社は+25%前後。ただ資源がプラスの時期は劣後している。
個人的には株式市場は少し過小評価しすぎかと思っている。2008.3~2020.3の長期、景気サイクル1周と考えて数値を見てみると、純資産は3.0兆円増え、その間に2.3兆円の配当+自己株買いをしている。現在の時価総額は自己株控除後で3.5兆円。投資で減損もあれば検疫で実態はもっと高い価値のものもあるだろうし、再投資余力など含めてPBR0.7倍は安いかなぁと思う。資源価格はコントロールできないしリスクが高いというのも分かるが、一方で資源が要らなくなるかというとそういうものでもないと自分は思っている。
とはいえ、「総合商社=総合的な情報流を活用した投資・権益ビジネス」と捉えると、その投資の評価としてこれだけディスカウントが効いていることは上場トップとしては意識が必要だとも思う。
https://newspicks.com/news/4929913/
分かりやすいですし、例えも秀逸で楽しみながら拝読しました。
投資家からするとポートフォリオによるリスク分散は自ら判断するため、敢えて「ごった煮」を選択する必要性が無いという事ですね。

以下抜粋ですが、考え方に共感します。

ビジネスでの意思決定を行うのは人間です。どんなにデジタル化が進んでも、GNN(義理・人情・浪花節)の価値が低下することはないでしょう。いや、デジタル化が進むからこそ、リアルなGNNの価値が浮き彫りになると思います。
コロナの様なブラックスワンに会うと、コングロマリット・ディスカウントではなく、コングロマリット・プレミアムなのかもと思ってしまう。先のSONYによるSFHの完全子会社化もそう。AmazonはAWSというキャッシュカウを持っているからこそ、資本効率の悪いECに投資し続けられた。世界全体が低成長に入り、テクノロジーも踊り場にある状況で、高まる事業リスクや投資リスクに耐えうるBSや低成長キャッシュカウがあるプレイヤーしか、投資し続けられない世界に入っているかも。まして、データを通じたプラットフォーム化の進展は、水平展開でのシナジーを促す。投資家でなくオペレータ側が、最適ポートフォリを構築できる時代。コングロマリットをポジティブに見直す時期に来たと個人的には思っています。ただし、複数に事業が跨っていることと、中身が分かりにくいこととは別。高ROEと低PERのパラドックスの原因は、透明性や分かりにくさ、の理由が大きい気がします。
商社マンの「高年収」はもちろん知っていましたが、商社株が株式市場で意外と低評価だったとは初耳。ワタシの場合、だいたいこの手の記事だと「PBR」が出てきたぐらいでもう読むのを止めるのですが、田中ワード(モテる、合コン、など)が散りばめられているおかげでよく理解できました。

そして、グローバルライズされたGNN。これが商社のコアコンピテンシーなんですね。これも新しい見識で納得です。
この連載について
総合商社のビジネスモデルが転換点を迎えている。非資源事業で安定的に稼ぐ構造へとシフトを進めてきたが、いまだ資源価格の影響を強く受ける体質であることが、2019年度決算で明らかになった。総合商社のビジネスモデルは今後、どのような方向に進んでいくのか。社会に新しい価値を提供することができるのか。大手5社の最新の動向を探る。